Die Märkte stehen vor der K(l)ippe

„Tritt die Fiskalklippe in Kraft, haben wir eine schlimmere Rezession als je zuvor“ warnte kürzlich Star-Ökonom Nouriel Roubini. Sicher ist, dass in den kommenden Wochen die Weichen für die US-Konjunktur gestellt werden. Mit Folgen für den Aktienmarkt.

Haben Sie sich schon mal mit dem Leben von Publius Licinius Gallienus beschäftigt? Wohl nur die wenigsten. Dabei lohnt es sich durchaus, einen Blick auf die Vita des römischen Kaisers zu werfen. Gallienus gilt heutzutage als Mann mit einst hohen geistigen Fähigkeiten, und in einigen Dingen erwies sich er sich durchaus als ausgekochtes Schlitzohr. Dachte er zumindest. Wegen hoher Kriegskosten und einer stagnierenden Wirtschaft zu seiner Zeit brodelte die Stimmung im Volk und  auch das Geld wurde schnell knapp. In seiner Regentschaft lief die Münzpresse auf Hochtouren – damals noch im wahrsten Sinne des Wortes. Quellen zufolge hat es unter keinem Kaiser so viele unterschiedliche Münzen und Mengen gegeben. So ungefähr jedes Ereignis wurde auf den Geldstücken verewigt. Der erst kurz zuvor eingeführte silberne Doppeldenar verlor drastisch an Bedeutung, denn es handelte sich nur noch um eine billige Kupfermünze, die kurz vor der Ausgabe in ein Silberbad getaucht wurde, um so bei der Bevölkerung einen höherwertigen Eindruck zu vermitteln. Das Problem: Bereits nach kurzer Zeit blätterte der Silberbelag ab mit der Folge, dass die Herrscher kaum noch Vertrauen in der Bevölkerung genossen. Der sonst so mächtige Senat wurde bedeutungslos. Stattdessen übernahmen große Generäle das Kommando.

Seit diesen Ereignissen sind rund 1700 Jahre vergangenen. Man könnte fast meinen, dass die Menschheit in der Zwischenzeit doch wesentlich schlauer sein sollte und sich die Geschichte nicht wiederholt. Doch irgendwie drängen sich einige Parallelen zwischen der Zeit des Gallienus und unserem heutigen Zustand der Finanzen auf. Immerhin müssen im 21. Jahrhundert zur Vermehrung der Geldmenge nicht mehr Münzen in schweißtreibender Arbeit hergestellt werden. Diese Rolle übernehmen eleganterweise Notenbanken. Per Knopfdruck lassen sich so zügig ein paar Mrd. Euro oder Dollar schaffen. Aber sonst? Vertrauen der Bevölkerung in die Kompetenz der Handelnden? Fehlanzeige. Unruhen, Arbeitslosigkeit und eine dahin siechende Wirtschaft – da reicht nicht nur ein Blick in den Süden Europas. Und das „große Generäle das Kommando“ übernehmen – auch da hat sicher jeder von Ihnen ein passendes Gesicht aus der heutigen Zeit vor Augen. Geldentwertung und Schuldenexplosion sind in nahezu jedem Wirtschaftsteil der Presse fast täglich ein Thema. Denn die Schulden der Industrieländer sind so hoch wie noch nie seit dem Zweiten Weltkrieg. Geht es nach einer Untersuchung des Internationalen Währungsfonds (IWF), wird der Schuldenabbau sehr viel länger dauern als viele glauben. Um zu dieser Erkenntnis zu kommen, untersuchte der IWF für seinen Weltwirtschaftsbericht sämtliche Fälle in den Industrieländern seit 1875, in denen der Schuldenberg auf über 100 Prozent des Bruttoinlandsproduktes gestiegen ist. Jeder halbwegs an Wirtschaft interessierte Bürger wäre wohl zu dem gleichen Ergebnis gekommen. Etwas konkreter wird der IWF aber schon: Wenn die Schulden einmal die Marke von 100 Prozent des BIP überschritten hätten, dann hätten sie im Schnitt auch 15 Jahre später noch nahe dieser Marke gelegen. Sehr schön, für reichlich Stoff zum Schreiben ist somit noch lange gesorgt.

DAX hat 14,5 Prozent Luft nach unten

Kommen wir zum Markt. Vor allem dank der reichlich vorhandenen Liquidität hellte sich die Stimmung bei den Zertifikate-Anlegern im vergangenen Monat weiter auf. Nachdem im August bereits mit mehr Risiko agiert wurde, sind die die Börsianer im September noch etwas zuversichtlicher geworden, wie der UBS Investor Sentiment-Index zeigt. Im Durchschnitt wählten die Anleger DAX-Discountpapiere mit einem Cap von rund 14,5 Prozent unter dem aktuellen Indexstand, im September lag der Wert noch bei 16 Prozent. Dies ist zugleich die geringste Differenz zum DAX-Stand seit April.

Allerdings zeigte sich der Index im September ungewöhnlich dynamisch. „Die Schwankungsbreite zwischen den täglichen durchschnittlichen Caps war im vergangenen Monat sehr groß“, sagt Marcel Langer, Director bei UBS. „Dennoch zeigt der Aufwärtstrend des UBS Investor Sentiment Index, dass die Anleger sich derzeit von schlechten Nachrichten kaum verunsichern lassen.“

Steigende Aktien überzeugen nicht

Weniger bullisch gestimmt waren die Anleger bei der monatlichen Befragung auf www.boerse-online.de . Mit 41 Prozent verzeichneten die Optimisten einen recht heftigen Mitgliederschwund von rund acht Prozentpunkten. Wahrscheinlich nahmen am DAX-Jahreshoch einige kurzfristig ausgerichtete Privatanleger Gewinne mit. Die ehemaligen Bullen wechselten aber nur teilweise auf die Seite der Pessimisten. Immerhin 37 Prozent rechnen mit Kursverlusten bei der DAX-Monatsbilanz für Oktober – zwei Prozentpunkte mehr als noch im Vormonat. Den größten Zuwachs verzeichneten die Unentschlossenen. Viele halten ihr Pulver noch trocken und beobachten, wie sich der Markt nach den zahlreichen Notenbank-Ankündigungen entwickeln wird.

Bestätigt wird die Umfrage durch die Daten des Onlinebrokers comdirect. Der Brokerage-Index stieg nach dem deutlichen Rückgang im August nur leicht auf 91,4 Punkte an. Ein Indexstand über 100 Punkten zeigt an, dass die Kaufbereitschaft der Anleger im betrachteten Monat zunahm, bei weniger als 100 Punkten liegt eine rückläufige Investitionsbereitschaft vor. Für die Berechnung des Index werden die Wertpapierkäufe den -verkäufen der rund 780.000 Depotkunden der comdirect gegenübergestellt und mit dem langjährigen Durchschnitt verglichen. Orders institutioneller Kunden fließen nicht in die Auswertung ein. „Die Privatanleger misstrauen der aktuellen Entwicklung – auf große Einkaufstour gehen derzeit nur wenige. Denn trotz des kleinen Kursfeuerwerks sieht das Gros der Anleger keine fundamental begründete Basis für eine weitere solide Entwicklung. Von einem langfristigen Engagement in Aktien sehen viele daher derzeit ab“, sagt Stefan Wolf, Produktmanager Trading bei comdirect. Zahlen des Branchenverbandes BVI belegen die Einschätzung. Demnach verzeichneten Aktienfonds in der Bundesrepublik bis Ende August Nettomittelabflüsse von knapp sechs Mrd. Euro. Ein Teil wurde sicherlich in die an Beliebtheit stetig steigenden ETFs umgeschichtet. Gewinne sind aber klar Anleihefonds. Nach Abzug sämtlicher Abflüsse sammelten die Produkte in diesem Jahr bereits rund 18 Mrd. Euro ein – mehr als überhaupt eine Fondskategorie seit 2008. Amerikanische Aktienfonds verzeichneten zuletzt die stärksten Abflüsse seit mehr als einem Jahr.

USA vor der Rezession

Konjunkturell stottert weiterhin die Weltwirtschaft, allen voran das vermeintliche Zugpferd USA. Die angespannte Einkommenssituation der Privathaushalte und die sehr langsame Erholung auf dem Arbeitsmarkt verhindern bisher eine deutlichere Erholung. Während der vergangenen Rezession bauten US-Unternehmen rund neun Millionen Arbeitsplätze ab. Seitdem wurden nur vier Millionen neuer Jobs geschaffen – kein gutes Zeugnis für Präsident Barack Obama. Dennoch lässt sich wieder eine verstärkte Nachfrage der Privathaushalte nach Konsumentenkrediten beobachten. Auf den ersten Blick ist dies für die stark von der Binnennachfrage abhängige US-Wirtschaft sicherlich gut. Längerfristig wächst so aber erneut das Risiko, dass die Verbraucher in ihr altes Verhaltensmuster zurückfallen und den Konsum zu stark auf Kredit finanzieren. Auch viel beachtete Indizes wie der ISM-Index für den Dienstleistungsbereich haben sich zuletzt wieder etwas von der Expansionsschwelle nach oben hin abgesetzt. Rührt man alles zusammen, überraschten zuletzt die veröffentlichten US-Konjunkturdaten positiv. Dies zeigt auch der Citigroup Economic Surprise Index (CESI), der, wie vermutet, seine Aufwärtsbewegung im September fortsetzte. Mit 55 Zählern ist zwar noch ein wenig Platz bis zu den Hochs der vergangenen Jahre. Auf viel Rückenwind von der Konjunkturseite sollten die Anleger aber nicht bauen.

Die Weichen werden ohnehin erst nach den Wahlen gestellt – Stichwort fiskalische Klippe (fiscal cliff). Sofern die Politik nicht einschreitet, laufen mit Jahresbeginn Steuererleichterungen aus und automatische Ausgabenkürzungen setzen ein. Nach Berechnungen der Commerzbank könnte der Fiskus mit Steuererhöhungen von rund 530 Mrd. Dollar rechnen, während die automatischen Ausgabekürzungen bei rund 135 Mrd. Dollar liegen. Zusammen würden die Regelungen das Defizit um rund 665 Mrd. Dollar reduzieren, die fiskalische Klippe hat somit eine Höhe von rund 4,4 Prozent des Bruttoinlandsprodukts. Für die Ratingagentur Fitch stellt dies das größte Risiko für die Weltwirtschaft dar. Star-Ökonom Nouriel Roubini warnte sogar vor noch drastischeren Folgen: „Tritt die Fiskalklippe in Kraft, haben wir eine schlimmere Rezession als je zuvor“. Umfragen zeigen bereits jetzt eine im Zusammenhang mit der fiskalischen Klippe verbundenen Unsicherheit und Zurückhaltung bei den Investoren. Denn die Zeit für die Politiker drängt. Vor den Präsidentschaftswahlen am 6. November wird es wohl keine Einigung geben, der neue Kongress tritt aber erst am 3. Januar an. Denkbar ist, dass erst im Januar oder Februar eine Lösung erreicht wird und die höheren Steuern zurückerstattet werden. Ökonomen rechnen für diesen Fall aber dennoch mit einem Schock für die Märkte und hoffen auf ein Eingreifen des Fed. Wer sonst auch könnte in solchen Zeiten noch helfen.

Neue Zeitrechnung ab dem  8. November

Unser Konjunktur-Wetterfähnchen im Rohstoffbereich hat sich wie erwartet recht freundlich entwickelt. Nachdem Mitte September eine Erholung einsetzte, wurde das maximale Kursziel von 8400 Dollar je Tonne Kupfer exakt getroffen. Im Gegensatz zu Kupfer notieren die Dividendenwerte aber auf Jahreshoch, während beim Rohstoff noch gut fünf Prozent Luft nach oben sind. Dennoch ist die konvergente Entwicklung zunächst einmal positiv zu werten. Allerdings müssen die Käufer weiterhin auf der Hut bleiben und zeigen, dass die Aufwärtsbewegung nachhaltig ist. Zünglein an der Waage bleibt die Nachfrage aus China, dem weltgrößten Kupfer-Konsumenten. Die jüngste Erholung der Preise geht vor allem auf Spekulationen über mögliche üppige chinesische Konjunkturhilfen zurück. Allerdings könnten hier einige Investoren auch zu viel erwarten. „Chinas Regierung plant voraussichtlich nur eine Art Feinsteuerung der Konjunktur und nicht ein großangelegtes Konjunkturpaket“, meinte ein Börsianer und verwies auf die geringe physische Kupfer-Nachfrage. „Mittelfristig wird dies auf die Preise drücken, es sei denn, Peking greift massiv ein oder die Weltkonjunktur zieht kräftig an“, hieß es an den Märkten in Shanghai. Eisenerz, ein Rohstoff der so stark vom chinesischen Wachstum abhängig ist wie sonst kaum ein anderer, befindet sich derzeit im längsten Bärenmarkt seit 20 Jahren.

Anleger mit dem Fokus auf China sollten sich daher den 8. November im Kalender rot anstreichen. In der aufstrebenden Supermacht wird nach zehn Jahren das neue Führungsgremium präsentieren. Erfahrungsgemäß ziehen die Investitionen nach diesem Ereignis deutlich an. Beobachter rechnen damit, dass eine Lockerung der im internationalen Vergleich straffen chinesischen Geldpolitik folgen könnte, die natürlich positive Effekte nicht nur für den Rohstoffmarkt haben dürfte. Unter dem Strich sehen die charttechnisch relevanten Marken für Kupfer wie folgt aus: Unter 7900 Dollar je Tonne gehen vom Kupfer negative Signale aus, oberhalb von 8800 Dollar scheint die Sonne.

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Am breiten amerikanischen Aktienmarkt agieren die Investoren zuletzt etwas vorsichtiger. Risikoreichere Werte aus dem Nebenwertesegment verzeichneten in den vergangenen Wochen eher Mittelabflüsse, während die als weniger volatil eingeschätzten Schwergewichte vergleichsweise besser liefen. Im Chart zeigt sich dies durch den steigenden Ratiocator der Standardwerte im Russell 1000 zu den kleineren Titeln im Russell 2000. Die aktuelle Positionierung verglichen mit dem Stand des S&P 500 erinnert ein wenig an das vergangene Frühjahr. Der Aktienmarkt stand auf einem Verlaufshoch, dennoch blieb das Engagement bei den Nebenwerten gering. Aus guten Grund, denn die (bisher) schärfste Korrektur des Jahres ließ nicht lange auf sich warten. Auch jetzt gibt es wieder zahlreiche Warnsignale, die eine etwas defensivere Positionierung rechtfertigen.

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Rekordspekulation auf Markt-Turbulenzen

Dass Defensive erst einmal Trumpf ist, belegt auch unser vierter Chart zur Beurteilung der Lage. Abgetragen ist der Anteil der Aktien, die oberhalb ihres 50-Tage-Durschnitts notieren – in einer über fünf Tage leicht geglätteten Linie. Kurz- bis mittelfristige Käufe sind vor allem dann relativ risikolos, wenn der Indikator im unteren Extrembereich um zehn bis 20 Prozent notiert. Werden hingegen mehr als 80 Prozent der Aktien des S&P 500 über ihrem 50 Tage-Durchschnitt gehandelt, steigt die Gefahr von Kursrückschlägen deutlich an. Entsprechend bieten sich Gewinnmitnahmen bei Überhitzungserscheinungen an. Seit der letzten Kolumne wurde der 80 Prozent-Bereich kurz überschritten und liegt aktuell nur noch bei 57 Prozent. Kurzfristig steht somit die Börsenampel eindeutig auf Rot und das Risiko, in ein fallendes Messer zu greifen, ist recht hoch.

Quelle: www.indexindicators.com

Ob es dazu kommt, hängt natürlich auch vom Verlauf der gerade begonnen US-Berichtssaison ab. Bei den Gewinnen für das 3. Quartal werden Rückgänge von drei bis fünf Prozent gegenüber dem Vorjahr erwartet. Vor gerade mal drei Monaten ging Wall Street noch von einem Anstieg von zwei Prozent für das dritte Quartal aus. Jetzt erwarten die Auguren hingegen das schlechteste Quartal seit Ende 2009. Und es wäre nicht überraschend, wenn die Gewinnschätzungen noch weiter nach unten angepasst werden müssten. Bestes Beispiel ist Alcoa. Im März 2008 lagen die Konsensschätzungen für den bereinigten 2012er-Gewinn je Aktie bei 3,4 Dollar. Die aktuelle Prognose: 0,2 Dollar. Schaut man sich die zahlreichen Risiken für die Weltwirtschaft an, ist auch in den kommenden Monaten mit einer schleichenden Revision der Ergebnisschätzungen zu rechnen. Bezogen auf den DAX werden die Konzerne derzeit im Durchschnitt mit einem 2013er KGV von 12,5 gehandelt. Aber wer sagt, dass die Schätzungen auch eintreten werden? Läuft es schlecht, kann der DAX auch sehr schnell wieder teuer sein.

Der Wunsch nach Absicherung vor einem plötzlichen Kursrutsch ist jedenfalls enorm. Kaum ein Index zeigt dies besser als die ausstehenden Calls (Open Interest) auf den amerikanischen Volatilitätsindex VIX. Mit aktuell rund 6 Millionen ausstehenden Call Optionen notieren diese auf einen Rekordhoch. Gleichzeitig ist die Nachfrage nach Puts und somit Spekulationen auf einen weiteren Rückgang der Vola im Keller – das ausstehende Volumen liegt nur bei 2,7 Millionen. Nachtigall, ich höre dir trapsen? Wer inzwischen an der Börse  Erfahrung gesammelt hat, weiß, dass die Mehrheit nur sehr selten Recht bekommt.

Fazit: Kurzfristig bleibt wegen der auf Hochtouren laufenden US-Quartalssaison die Unsicherheit am Markt sehr groß. Allerdings sollte es wegen der bereits sehr niedrigen Erwartungshaltung nicht so größeren negativen Einflüssen kommen. Bis Anfang November dürfte sich auch ein klareres Bild im Rennen um das Weiße Haus abzeichnen. Der Durchschnittverlauf von Wahljahren seit 1900 zeigt für den Dow Jones deutliche Zugewinne, wenn die amtsführende Partei gewinnt. Kommt es zu einem Wechsel, ist die Performance im Oktober und November eher schwach. Auch bezüglich der fiskalischen Klippe könnten die amerikanischen Wähler für Klarheit sorgen. Erhält eine Partei sowohl im Weißen Haus als auch im Kongress eine deutliche Mehrheit, könnte diese ihr Programm durchziehen. In Europa bestimmen weiterhin Spanien und Griechenland die Schlagzeilen. Mit der Ankündigung der EZB, im Notfall einzugreifen und Hoffnung des Marktes, dass die Iberer unter den Rettungsschirm schlüpfen, dürfte die Krise aber eher auf Sparflamme lodern. Charttechnisch könnte sich die inzwischen vierwöchige Konsolidierung noch etwas fortsetzen. Entscheidend ist aber, dass mittelfristig die Aufwärtstrends weiter intakt sind.

Wenn Sie sich fragen, was aus Gallienus geworden ist, es gibt es leider kein „Happy End“ zu berichten. Der Kaiser tappte in einer Verschwörung seiner Offiziere und wurde erschlagen. Zumindest in dieser Hinsicht haben wir dazugelernt.

Viel Erfolg bei der Geldanlage

Franz-Georg Wenner